欧洲股市正在悄然改写市场叙事。高盛最新研究报告指出，围绕欧洲股市的诸多"常识"正在被数据逐一击穿——从盈利增长、资本回报到资金流入，欧洲股市的实际表现远比市场普遍认知的要强劲得多，而在AI资本支出回报遭到质疑的当下，欧洲"不追AI、重现金流"的市场结构反而成为一种优势。

高盛在8月11日的研报中将STOXX欧洲600指数2026年全年每股盈利（EPS）增速预测从10%上调至15%，理由是上半年EPS同比增速已达14%，为三年来最强。与此同时，自2025年初至今，尽管经历了关税冲击与能源供应危机，欧洲STOXX指数的总回报已超越标普500。欧洲银行股自2022年以来的累计涨幅更是大幅跑赢"美股七巨头"（Magnificent 7）。

在资金面，欧洲股市正经历十年来（除2021年外）最强劲的资金净流入，主要由外资驱动。高盛认为，这一趋势背后是全球投资者寻求分散美元和美股集中风险的迫切需求。更关键的是，随着超大规模科技公司（hyperscalers）AI资本支出的回报率和融资成本受到越来越多质疑，欧洲作为"产生现金而非消耗现金"的市场，其相对优势正在凸显。

盈利增长：三年最强，上调全年预测

市场长期流传"欧洲没有增长"的论断，但最新财报季数据与之形成鲜明反差。高盛数据显示，STOXX 600上半年EPS同比增速达14%，为近三年最高水平，且这一成绩是在能源供应冲击的逆风下取得的。

即便剔除大宗商品板块，EPS增速仍有约7%，STOXX 600成分股中位数盈利增速同样约为7%，表明此轮盈利复苏具有较强的广度，并非单纯由商品价格驱动的结构性行情。2026年和2027年的盈利预测均已被上调。

高盛将此轮周期定性为"后现代周期"——高利率、高通胀、基础设施与能源安全投资加速，这一环境天然有利于欧洲市场中大量"重资产、低淘汰风险"（HALO）类公司，这类公司既能受益于相关资本支出，又对AI颠覆具有较强的抵御能力。

盈利能力：ROE持续改善，银行贡献显著

"欧洲盈利能力低"是另一个被高盛质疑的标签。报告承认欧洲股权回报率（ROE）低于美国，但强调美国ROE本身处于异常高位，且欧洲ROE近年来已显著改善。

金融板块是核心驱动力。2008年至2021年间，低利率环境与后金融危机重建资本的压力令欧洲银行业长期拖累整体ROE，而这两大因素如今均已逆转。

此外，欧洲股市在国防支出、基础设施、电气化和数据中心等主题上具有较高敞口，进一步支撑了盈利能力的改善。

相对表现：欧洲银行跑赢"七巨头"，今年再超标普500

"欧洲股市总是跑输"的印象在近年数据面前已难以成立。高盛指出，后疫情时代以来，欧洲股市的表现远比市场叙事所呈现的更为复杂。

数据显示，自2022年以来，欧洲银行股（SX7P）的累计总回报已大幅超越美股七巨头。2026年迄今，STOXX 600成分股中位数涨幅达双位数，同期标普500指数（剔除科技股后）表现相对逊色。

高盛将欧洲跑赢的驱动因素归结为：美股高估值的压制效应、高利率对长久期美国科技股的冲击（同时利好欧洲银行）、超大规模科技公司资本支出急剧攀升引发的ROI质疑，以及德国财政支出大幅扩张带来的风险溢价下降。

不过，高盛也提示，2027年法国、意大利、西班牙等多国将迎来大选，政治风险可能对欧洲股市构成更大压力。

能源价格：对股市是利好，而非利空

高盛认为，能源价格上涨对欧洲经济是拖累，但对欧洲股市EPS却呈正相关——这是经济与股市之间的又一重要背离。

原因在于，欧洲股指在能源和基础资源板块的权重较高，公用事业、化工和金融板块也能通过合同转嫁成本，从高通胀和高利率中受益。对电信、媒体、医疗等板块而言，能源价格的影响微乎其微。唯一明显受损的是消费可选板块。

不过，若能源价格持续高企并开始抑制需求，企业的成本转嫁能力将受到考验，2022至2023年的历史经验表明，EPS在初期被上调后，随着增长放缓和利润率承压，最终出现了下修。

资金流入：十年最强，外资主导

"没有人买欧洲"的说法同样与现实不符。高盛数据显示，欧洲股市目前正经历十年来（除2021年外）最强劲的资金净流入，且几乎完全由外资驱动，主要动机是分散对美国市场和美元的集中敞口，以及规避美股高估值和持仓集中风险。

企业部门也成为欧洲股市的重要买家：银行和能源板块的回购规模持续扩大，并购活动显著提速，境内外买家均积极参与，这对高盛欧洲并购候选标的篮子及中小盘股形成支撑。

高盛指出，欧洲与美国的关键差异在于缺乏散户资金的持续流入。美国和亚洲市场的资金流入总量仍远超欧洲，且背后有强劲的散户买盘支撑，而这恰恰是欧洲市场长期缺失的一环。

估值折价：部分合理，但折价幅度超出基本面解释

高盛承认欧洲股市相对美国存在估值折价，但认为折价幅度超出了基本面所能解释的范围。数据显示，在相同销售增速区间内，美国公司的估值均高于欧洲同类公司（最低增速区间除外）；欧洲各板块的股息收益率也在每个行业均高于对应的美国板块。

高盛认为，欧洲的估值折价有其合理性——欧洲政策制定者历来倾向于更多监管和税收，企业盈利的持续性也弱于美国——但折价幅度已超出合理水平。其中，英国FTSE 350的折价程度更深，高盛认为英国市场重估的逻辑更为充分，外资对英国资产的并购兴趣也印证了这一判断。

AI滞后：短期劣势，或成中期缓冲

欧洲在AI领域确实落后：数据中心建设进度滞后，前沿模型投资不足，长期生产率提升面临风险。高盛欧洲公用事业团队认为，支撑AI基础设施所需的能源投资将为该板块带来盈利超级周期。

然而，高盛同时指出，历史上每一轮技术浪潮中，先行者往往过度投入，最终受益的是那些能够利用初期投资成果的后来者。

更关键的是，当前超大规模科技公司的AI资本支出已无法完全依靠自由现金流覆盖，美国市场正出现越来越多的债务和股权融资来支撑这些支出，而欧洲并未面临同样的融资压力——欧洲股权发行温和增加，回购规模依然可观。

在自由现金流收益率方面，欧洲股市的现金流收益率高于债券，且明显优于美国市场。高盛还援引"DeepSeek时刻"作为佐证：

当英伟达单日暴跌27%、美股七巨头下跌16%、标普500下跌8%时，欧洲股市凭借价值股倾向和较低的科技股集中度，实现了正回报，为投资者提供了有效的对冲。